How should we divide AD in Europe? Some responses.

Tim Duy, one of the best Fed-watchers out there (this was a hint for my German readers, elsewhere everybody knows this anyway), has a very good response to my last post in which I asked Paul Krugman for help, basically on how to divide aggregate demand (AD) among the countries of Europe. But Paul is very busy debating Ron Paul promoting his new book (Hands up, who else did not know about the price policies of Diocletian?), so I am more than glad to have such a substantiated response from someone else. Further below are my responses to email comments from Matt Yglesias and Karl Whelan.

Tim Duy

Tim is critical of my proposal to have the ECB tighten lending standards in Germany, and trying to do the reverse in the periphery:

I think this approach suffers from a number of challenges. First, if capital is relatively mobile, it would be difficult to prevent a loan in Spain from making its way to Germany, so I am not sure the ECB can produce a differential monetary policy. Second, it is not clear that easing lending conditions in the periphery would encourage additional spending. I don’t think it will be all that easy to reverse the process of private sector deleveraging in the periphery simply by easing lending conditions.

These are fair points, and I also think the tools of the ECB are limited. But I do believe that capital markets in Europe are less than perfect. Especially in the real estate sector, the scope for intervention in Germany is large enough to make a difference.

His second point is something I have also wondered about, and it is probably the weakest part of my argument: how do easier lending conditions and lower interest rates in Spain lead to more AD there? My best take on this is: it prevents excessive deleveraging, by lowering refinancing costs. Think LTROs. Moreover, low costs of financing could mitigate the fall in house prices, with all the positive consequences for banks and households. Think: German pensioners buying a house in Spain, and not in Germany where it is made difficult by regulation. This also benefits the Spanish government which can then scale down its austerity measures. Finally, and this is an aspect that has not been covered enough: whoever buys Spanish assets wants to refinance them in Spain, as a hedge against redenomination risk. Low interest rates and a broad range of accepted collateral do help here. Thoughts are welcome on this!

Where I disagree with Tim is here:

Also, I can’t imagine that slowing the German economy, and by extension, the overall Eurozone economy, by enacting tighter credit conditions is in anybodies economic interest. I am skepital that this demand will suddenly appear in Spain. And this, I think, is fundamentally the error in Kantoos’ argument – he seems to see this as a zero sum gain. … [A]cting to slow growth in Germany will only aggravate the drag in the periphery, thus generating more of the hysterisis effects decribed by Kantoos.

There certainly are some frictions as to how demand moves across Europe. However, the ECB will certainly react to inflation in Germany, limiting demand in the Eurozone as a whole.

I think I can even turn Tim’s argument on its head (feet?): at low levels of inflation, we are no longer so sure how inflation reacts to changes in AD. At low levels, inflation might not change that much. If we take the ECB’s inflation focus as given, how can we generate the most AD in Europe? You could make a convincing argument here that zero inflation in the periphery, but high inflation in Germany would force the ECB to lower Eurozone AD, compared to the scenario where stimulus went to the periphery, and we only have modest inflation in Germany, but hardly higher inflation in the periphery, despite the stimulus. My preferred policy might therefore not just shift AD towards Spain, but increase AD in the Eurozone overall.

Tim further refers me to an older post by Paul Krugman and his view on European inflation. But as long-term readers of my blog know, I fully share Paul’s view: we need a higher inflation target in Europe such that countries during adjustment don’t fall into disflationary traps. But this is different from my original point, where I take the ECB and its policy goals as given. That is a fundamental difference: taking the ECB as given means that we have to worry about how we distribute inflation around an average of 2%. Some commentators want to distribute 4% to Germany, and -2% to the rest. I want to distribute the inflation more evenly: 3% in Germany, and 1% elsewhere.

Matt Yglesias

This all leads nicely to a comment I received from Matt (via email). His idea is that Germany could lower its VAT as a stimulus. It has the advantage of tricking the ECB into allowing more AD in Europe as a VAT cut will lower (headline) inflation in Germany. This could be a good idea, but such a stimulus will lead to wage increases down the line as well, and then lead to a ECB response eventually. Which is why he contemplates to convince German unions in return to lower their wage demands. This is the moment, where the last person should realize that “rebalancing” is not the goal, but a means to an end. The real question is: given the constraint that the ECB will react ot inflation, what is the best thing to do for the periphery? The answer to that question is more difficult than it might seem.

Karl Whelan

All of this is an academic debate, of course, as there is no European government to decide about this, but national governments and Germany is reluctant to apply stimulus. Karl’s critique (via email) therefore mainly focused on feasibility. And he may be right: setting up a fiscal policy fund like I proposed might be way out of reach at the moment, so the second best is stimulus in Germany.

But is stimulus in Germany really more feasible? Let’s not forget that the German parties, under pressure by the public!, introduced a debt-brake based on a party-wide consensus way before this crisis. Now that unemployment keeps falling, and budgets look better than ever, this debt brake will prescribe truly Keynesian policy: run surpluses during good times. Violating this debt brake, given the current situation in other parts of Europe, is political suicide in Germany and not as feasible as it may look from the outside.

I am going to make an optimistic claim here: Hollande’s win in France will make Merkel re-evaluate her policy options. Merkel in general does come around to what is the right thing to do if the pressure is high enough – especially if she can thereby steal the left parties’ thunder. And she does have the ability to explain her turns to the people in Germany, without losing too much credibility. It happened before: a move towards more modern family support in Germany, the phase-out of nuclear energy, a minimum wage…

But since Merkel does not read Kantoos Economics, it might be a while until she realizes what’s right. :)


PS: One remark for my German readers. Hans-Werner Sinn beklagt sich in einem Brief an den Handelsblog darüber, dass die stützende EZB Politik im Süden Europa (Stichwort: LTROs) ja die Zinsen in Deutschland ceteris paribus erhöhen würden. Genau das ist mein Argument, nur finde ich es gut und richtig – im Interesse Deutschlands! – dass dies geschieht. Denn niedrige Zinsen sind nicht per se gut, sondern im Verhältnis zur natural rate of interest zu bewerten, aus makroökonomischer Sicht. Langfristig ist die Fragestellung etwas anders, denn die Zinsen in Deutschland werden vielleicht dauerhaft niedriger bleiben.

PS: Und noch eine Leseempfehlung, das Interview mit Rüdiger Bachmann im Fazit. Pflichtlektüre!

A European macro-question for Paul Krugman

Rebalancing Europe is hard, the tower of Pisa by r12a

What do you do, when a (macroeconomic) debate is hard to settle? Well, you can either leave it at that, and agree to disagree. Or you can try to find a referee to settle it for you. I will try the second route today, and I hope that Paul is willing to help me out.

The problem is this:

We know what the basic macroeconomic problem of the European periphery is. They have run up high debt levels, either privately or publicly or both, which were in part financed by the excess saving in other countries. Now, debt levels are high and prices and wages are at an uncompetitive level.

What we need to do in Europe is to “rebalance”. It means different things to different people, but essentially, we want Germany to have higher inflation, to reduce its current account surplus, and the periphery to do the reverse.

One proposed solution is for Germany to employ fiscal stimulus at home, to increase domestic inflation and increase investment and spending. Simon Wren-Lewis goes as far as to argue that this is what a truly but hypothetical European government would do. I disagree: a European government would employ stimulus in the periphery, not Germany.

So here we are. I know that this is a somewhat academic debate, as there is no European government. But knowing what the social planner would do is always a good benchmark. I would like to make my case once more, but in slightly more detail.

We live in a Keynesian world here in Europe, where downward wage adjustments are very hard. Add to this high debt levels, and it is clear that the internal devaluation process, in the midst of a deleveraging process by households, banks and firms, together with austerity will doom these countries to deflationary recessions. In order to find the optimal way to proceed, we can look at this in two related ways: interest rates, and aggregate demand (AD).

Let’s look at this through the real interest rates window first. The natural rate of interest is currently very low in, say, Spain, and relatively high in Germany. Since ECB policy is made for the average, and inflation in Spain will be low in the foreseeable future, their actual real interest rate will be very high. In Germany on the other hand, where inflation will even be high absent any further stimulus, the real interest rate will be low – the exact opposite of what is needed. Welcome to the weird economics of a suboptimal currency union.

What the ECB should do is to toughen lending standards in Germany, raise collateral requirements, down payments etc., and do the reverse in Spain. This should limit investment and consumption in Germany, and encourage it in Spain. It should mimic a differentiated monetary policy, and try to come as close as possible to the respective natural interest rates.

Looking through the AD window, the issue looks the same: AD in Spain is much too low to support the economy. The optimal level of AD in the Spanish economy, given the uncompetitive wage and price level, is the one that results in 0 + ε % inflation (in theory, in practice the number would be higher, but you get the idea). This way, the necessary adjustment produces the minimum level of economic pain. Arguably, Spanish AD is well below that level.

German AD is sufficient, and extending it further – given the ECB’s 2% inflation target – takes away AD from the periphery. This is easiest to see through the eyes of a Market Monetarist: overall AD in Europe needs to be kept constant by the ECB. If Germany allows more AD at home, AD needs to be taken away elsewhere. And the ECB’s reaction to inflation pressures in Germany is not something I am making up here, at least according to the FT.

In my view, the optimal policy – taking ECB policy as given – is to add monetary and fiscal stimulus to the periphery (only), as far as that’s possible, such that the period of adjustment is less painful, and limit the overheating of the German economy. I want the stimulus necessary to produce 0 + ε % inflation in Spain, and whatever inflation is necessary in Germany to result in 2% overall, for example 3% (Germany is a big country).

Simon’s preferred policies would result, as far as I can see, in overheating Germany, and letting Spain fall into depression. The quick but painful route to rebalancing, if you want: Spain suffers through a depression, and German enjoys a boom with inflation of 4% or more.

There are several reasons why I think my policy suggestion is better. First, a depression in the periphery can become self-enforcing and long-lasting, leading to bank failures, hysteresis, the whole menu of economic nightmares. Second, Germany’s overheating would have costs as well, and we shouldn’t repeat the same mistakes that led us into this mess in the first place: uneven macroeconomic developments. Finally, rebalancing is not a goal in and of itself. It is a means to an end. This end is economic well-being, and in a currency union with a 2% headline inflation target, the best way to foster economic health is to limit the hardship during adjustments.

Hopefully, Paul can help me out: what am I missing here? In terms of actual policy, of course, Germany won’t do any stimulus at home anyway, as it is not in the German interest to do so. But I think the interests of Germany and the rest of Europe are well-aligned here for the above reasons.

Stimulus in the periphery is hard to accomplish, but the ECB could loosen policy (LTROs is a case in point) at the same time that Germany tightens lending standards, imposes higher transaction taxes on property, unilaterally increases capital requirements in banking etc. Regarding fiscal policy, my hope is an independent European fiscal policy fund, where each country has an account of, say, 20% of GDP that needs to be repaid in (AD-wise) good years, which are defined by above-target core inflation rates. This (jointly guaranteed) fund can be drawn on, much like the IMF, in return for some jointly agreed reform packages and ways to spend the stimulus. Any thoughts on this?


Two further remarks:

  • Simon argues that a higher inflation target for the ECB would have the same result as fiscal stimulus in Germany only. I strongly disagree. If a central bank increases the inflation target, and wages and prices subsequently rise with a higher rate, we are still in a macro equilibrium. If a government, despite a constant inflation target, overheats the economy, we are outside the equilibrium and wages and prices will be too high in the end, and will have to come down again. That is a major difference.
  • We all agree that ECB policy should be more accommodative overall, but Simon argues that the ECB is stuck at the zero lower bound (ZLB) as well, which I am not sure I agree with. There is plenty of room for QEs. What is more, ECB rates are currently at 1%, not zero. Finally, the LTROs amply prove that the ECB has other tools available, not to mention level targets.

PS: Do check out the Bruegel blog review on austerity. And while you are at it, Brad DeLong recently tweeted a link to a very interesting 2009 post on fiscal policy on his blog, where he spells out the four ways in which fiscal policy matters. And if you still can’t get enough of fiscal policy and imbalances, check out the papers that were presented at the Economic and Monetary Affairs committee of the European Parliament (HT Shahin Vallée at Bruegel).

The continued embarrassment that is European monetary policy … economists?

In the summer 2008, when concerns were growing that a weaker economy was approaching the ECB raised its rates – a step that had to be reversed pretty quickly as we know. Quite embarrassing.

And what happened this time? Another commodity boom “tricked” the ECB into raising rates at the worst possible time, even though there were no signs of a pass-through of the currently higher headline inflation to core inflation, and thus, to medium term headline inflation. Now, this step will probably be reversed quickly, too. Why? Because even Germany might be heading for a recession.

As my guest blogger Henry Kaspar has pointed out repeatedly, I shouldn’t criticise the ECB for following its mandate. Even though we all know that the ECB broke its own rules in the past when there was a need to do so, there certainly is some truth to that. (Update: Karl Whelan points out in an email that the mandate of the ECB is “price stability”, so the ECB might actually have more discretion than is commonly assumed). So let me instead address those European economists that keep missing that monetary policy is a huge part of the problem, and potentially a big part of a shorter and longer term fix for the Eurozone.

First of all, what is monetary policy supposed to accomplish? Very broadly speaking: macroeconomic stability. An important aspect is to keep aggregate demand (AD) on a stable and predictable path. The reason is simple: prices and wages don’t adjust quickly enough to accommodate nominal changes that are caused by changes in the demand for the medium of exchange (aka money). So better keep the nominal values on a predictable and stable path, so that there is no need for across-the-board adjustments.

Usually, an inflation-based approach is sufficient, and it has stabilized inflation throughout a large part of the world, which is historically a big achievement. Whether it has contributed to the build-up of the current crisis is still an open question. In times of a severe crisis, however, this approach has clearly proved inadequate, as the focus on inflation has allowed AD to plummet 10% (!) below trend:

Such a drop in AD would be devastating for any economy, not only a currency union. It is time to realize that the policy of the ECB has been extremely tight since 2008, measured by the concept of macroeconomic stability and is therefore an important cause of the current mess.

Second, countries in a currency union experience asynchronous business cycles. This is a problem because monetary policy cannot be tailored to all different cycles. So even though there is some differentiation that the central bank can impose, a large part of the adjustment has to come through changes in prices and wages – a painful process as Germany learned during the first decade of the Euro. And as for anything else that is painful, there is one rule: get it over with quickly.

How can you overcome nominal rigidities quickly? Wages rarely decline nominally (see this Krugman post for some nice graphs), which means there is a(nother) zero lower bound. When some countries need to adjust wages and prices downwards, it is best to be further away from this threshold. The reason is simple: if the best you can do is to keep wages constant, the higher the general price increase, the more the decline in real wages. A higher nominal growth during normal times increases your room for manoeuvre during adjustment periods.

The essence of this: choose a higher inflation, or even better, nominal spending target the more diverse (read: suboptimal) your currency union is. For the Euro area, an inflation target of below 2% is inadequate. This seems so painstakingly obvious, and yet you will have a hard time finding European, let alone German!, economists who share this view – even though the evidence from the Gold standard era supports this argument, too.

Finally, economic historians like Kenneth Rogoff point out that we are currently in a situation of high debt and over-leverage that happens only rarely. When it does, the decline and adjustment usually takes many years – unless the central bank takes decisive action to prevent a severe drop in AD. This may entail temporarily higher inflation, as a period of deleveraging may hurt growth. But it is worth it, as Kenneth writes:

[In 2008] I argued that the only practical way to shorten the coming period of painful deleveraging and slow growth would be a sustained burst of moderate inflation, say, 4-6% for several years. Of course, inflation is an unfair and arbitrary transfer of income from savers to debtors. But, at the end of the day, such a transfer is the most direct approach to faster recovery. Eventually, it will take place one way or another, anyway, as Europe is painfully learning. … Some observers regard any suggestion of even modestly elevated inflation as a form of heresy. But Great Contractions, as opposed to recessions, are very infrequent events, occurring perhaps once every 70 or 80 years. These are times when central banks need to spend some of the credibility that they accumulate in normal times.

Higher nominal spending growth (or inflation) is therefore an important building block to solve the current, short term European crisis – even if you disagree with my argument above that monetary policy since 2008 is one of the major culprits for leading us into this mess. The ECB’s achievement to keep inflation at 2% is a Pyrrhic victory, as Ryan Avent ironically describes:

If the euro zone does fall apart, a fitting epitaph [Grabinschrift] might read, “The ECB feared 3% inflation”.

I sincerely do hope that I read the wrong newspapers and missed all those European economists and commentators screaming all these things (or even better: that I am wrong). But whenever I try to hear something, there is just silence – or Axel Weber lashing out at Olivier Blanchard. Meanwhile, European policy makers and central bankers are wrecking one of the most fascinating projects in human history, the unity and friendship among the countries of Europe. This is beyond depressing. Way beyond.

Expansives Sparen, Mark Schieritz Edition

Frisch aus dem unverdienten Urlaub, sehe ich, dass Mark Schieritz in meiner Abwesenheit größenwahnsinnig geworden ist. Sehr sympathisch.

Nein im Ernst, ich finde es sehr gut, wenn er und andere nicht nur kritisieren, sondern auch Alternativen aufzeigen, die ihrer Meinung besser sind. Das versuche ich auch zu tun. Heute aber soll es um einen anderen Eintrag von Mark gehen: “There is no easy way out”.

Zuerst ein Wort des Dankes an Mark für dies hier:

Der Satz, Wirtschaft sei zu 50 Prozent Psychologie ist meist ein Indiz dafür, dass man zu faul ist zu denken.

Das sehe ich genauso, ist aber leider wie so viele Sätze der deutschen “VWL” eingebrannt in die Hirne von Politikern, Journalisten, ja sogar VWLern selbst (!?), dass er wohl nie mehr tot zu kriegen ist. Ähnlich wie “man kann die Pferde nur zur Tränke führen, saufen müssen sie selbst”, oder “Geldpolitik wirkt nur mit langer Verzögerung”. Aber das nur nebenbei, nun zum Inhalt von Marks Eintrag.

Es geht um Makroempirie, ein sehr undankbares Gebiet, wie ich finde. Konkret um die Frage, ob expansive Austerität nun ein Märchen ist oder nicht, und was der IWF dazu kürzlich herausgefunden hat.

Makroempirisch ist es sehr schwierig, diese Frage zu beantworten. Zum einen, wie Paul Krugman richtig herausstellt, können sinkende Staatsausgaben die Folge von einer besser laufenden Wirtschaft sein, weil automatische Stabilisatoren wie die Arbeitslosenversicherung teilweise wegfallen. Die Korrelation Sparen ↔ Aufschwung kann also das sein, was im Englischen reverse causation genannt wird, wenn also der Aufschwung das “Sparen” hervorruft und nicht umgekehrt. Die Ergebnisse wären dann nutzlos.

Ein anderer Punkt ist, dass mit Sparprogrammen auch oft andere Reformen einher gehen, die zusätzliches Wachstum schaffen könnten. Dann ist die einfache Korrelation Sparen ↔ Aufschwung von einem ähnlichen Problem befallen wie oben, nämlich omitted variable bias. In diesem Fall haben wir eine erklärende Variable weggelassen, und die einzige, die wir betrachten, “Sparen”, saugt den Effekt von anderen Reformen mit auf. Das macht die Ergebnisse ebenfalls nutzlos.

Der wichtigste Punkt ist, natürlich, was ich für den Fiskalmultiplikator schon einmal geschrieben habe: dass man die Geldpolitik im empirischen Design korrekt mit abbilden muss. Denn führen wir uns noch einmal vor Augen, warum Sparen von staatlicher Seite schädlich sein könnte: entweder, weil es die gesamtwirtschaftliche Nachfrage (AD) temporär reduziert, was sich wegen starrer Löhne und Preise negativ auf die Wirtschaft auswirkt, oder weil es strukturelle Änderungen erzwingt (weniger Bauinvestitionen von staatlicher Seite z.B., so dass einige Bauarbeiter umlernen müssen). Bei ersterem, also AD Problemen, hat die Zentralbank das entscheidende Wort mitzureden, letzere sind unvermeidlich.

Genau hier schießt Mark leider knapp daneben, aber eben vorbei, wenn er schreibt:

In der Literatur wird wiederholt darauf verwiesen, dass Konsolidierung durch Ausgabenkürzungen weniger restriktiv wirke als durch Steuererhöhungen. …

Die Erklärung des IWF: Zentralbanker reagieren auf Ausgabenkürzungen stärker mit kompensatorischen expansiven Maßnahmen als auf Steuererhöhungen. Das wiederum ist keine ökonomische, sondern eine politische Begründung und mithin überhaupt keine.

Dass die Zentralbank unterschiedlich reagiert ist zwar selbst ein politisches Argument (ich würde sagen: eine Frage der Inkompetenz der Zentralbank). Aber das Entscheidende ist doch, dass die Reaktion der Zentralbank eine ganz wichtige Rolle spielt! Es ist also ein zutiefst ökonomisches Argument, wenn man aus dem ideologischen Schützengraben heraus kommt.

Die Schlussfolgerung ist klar: Geldpolitik ist das alles Entscheidende, wenn wir über die Wirkungen von Fiskalpolitik diskutieren (sowohl bei Konjunkturprogrammen als auch beim Sparen). Und wenn Sparen expansiv scheint, dann vor allem, weil die Geldpolitik kompensatorisch tätig wurde, um Probleme bei der gesamtwirtschaftlichen Nachfrage zu beheben.

Das sieht auch David Beckworth so:

What the evidence does show is that in most cases where fiscal consolidation was accompanied by a robust recovery it happened because monetary policy was accommodative.  In other words, a loosening of monetary policy made it appear that fiscal policy tightening was the cause of the economic recovery when in fact it was not.

Fazit: Sparen oder staatliche “Konjunkturprogramme” allein haben wohl eher wenig Einfluss auf die Gesamtwirtschaft, sofern ihr Einfluss auf die gesamtwirtschaftliche Nachfrage (AD) durch Geldpolitik kompensiert wird. In Griechenland würde ich eher an eine expansive Wirkung glauben, sofern dort Staatsaufgaben bisher viel Verschwendung und Korruption beinhalteten. Geldpolitik aber steht Griechenland nicht zur Verfügung, und daher wird das Sparen dort eher kontraktiv wirken.

Da die Griechen aber sparen müssen, sollte man die negativen Folgen für die gesamtwirtschaftliche Nachfrage (AD) anderweitig kompensieren. Zum Beispiel durch gesamtgesellschaftlich vereinbarte Lohn- und (!) Preissenkungen. Etwas, das Dani Rodrik schon im May 2010 für Spanien forderte:

There are no easy solutions to Spain’s competitiveness conundrum.  But the least bad solution is to engineer an economy-wide reduction in nominal wages and the prices of services (utilities, etc.) through some kind of social compact.

Easy?  No.  Any other practical alternative to a prolonged period of recession and high unemployment? Probably not.

Wer ständig das merkwürdige deutsche Kaufkraft-Argument hört, für den klingt das wohl paradox, aber gesamtwirtschaftliche Nachfrage ist eben schwierig zu verstehen.

Sinnlose Schätzungen des Multiplikators?

Olaf Storbeck, Blogger und Journalist beim Handelsblatt, hat kürzlich eine Liste der meist gelesenen Einträge seines Blog veröffentlicht und erster in dieser Liste ist ein Eintrag über die neueste wissenschaftliche Evidenz zum Multiplikator von Fiskalpolitik. Es ist eine schöne und gut lesbare Zusammenfassung, allerdings habe ich drei Probleme:

  • Niemand scheint zu wissen, wie man den fiscal multiplier eigentlich definiert.
  • Empirische Makrostudien habe große Probleme mit der Identifikation wirklich kausaler Effekte.
  • Was Mikrostudien uns über den Effekt von expansiver Fiskalpolitik sagen, ist mir nicht klar.

Wenn Euch ersteres merkwürdig vorkommt, seid Ihr in guter Gesellschaft. Wie viele andere war auch ich von einem Eintrag von Scott Sumner zu diesem Thema einigermaßen überrascht. Und doch hat er Recht. Bei den anderen beiden Punkten wundert mich, dass diese Studien nicht genau deshalb massiv kritisiert werden, obwohl jeder den Grund kennt.

Was soll der Multiplikator eigentlich messen? In meinem Verständnis soll er in einer Situation mangelnder gesamtwirtschaftlicher Nachfrage (aggregate demand, AD) messen in wie weit Fiskalpolitik eben jene AD erhöhen kann. Anstatt AD können wir auch einfach die nominalen Gesamtausgaben (= nominales BIP, NBIP) schreiben. Und was messen die empirischen Studien? Von Barros Weltkriegsschätzung bis zu dem von Olaf diskutierten Mafiapapier: Auswirkungen auf reale Größen. Hmm… Komisch. Höhere Nachfrage sollte ein höheres reales BIP zur Folge haben, natürlich. Das aber hängt von der Auslastung ab! Die Fähigkeit von Staatsausgaben AD zu beeinflussen sollte unabhängig sein von der Frage, ob eine Erhöhung von AD das reale BIP erhöht, wie Scott richtig schreibt. Für mich ist das auch alles nicht konsistent.

Nun aber zu zweiterem Punkt. Olaf führt als theoretisches Problem Ricardian equivalence an. Dies ist das Problem des klassischen Multiplikators und nicht das auf was ich abziele, dennoch ein paar Worte hierzu. Die Ricardian equivalence Fraktion ist bezüglich Fiskalpolitik (als Bekämpfung von AD Schwäche!) argumentativ etwas schwach auf der Brust. Schon das simple Rechenbeispiel von Paul Krugman deutet dies an:

If the government introduces a new program that will spend $100 billion a year forever, then taxes must ultimately go up by the present-value equivalent of $100 billion forever.

Wenn Menschen dann ewig leben, perfekte Vorausschau haben etc. werden sie ihre Ausgaben um genau diese 100 Mrd. $ reduzieren, Effekt = Null. Aber wenn die Regierungsausgaben nur temporär sind?

[I]t will increase spending by $100 billion per year for only 1 or 2 years, not forever. This clearly implies a lower future tax burden than $100 billion a year forever, and therefore implies a fall in consumer spending of less than $100 billion per year.

Damit macht es sich zwar auch Krugman zu einfach, aber das ist vielleicht ein Thema für einen gesonderten Eintrag.

Was mir viel wichtiger ist als Ricardian equivalence, ist Geldpolitik. Woodford schreibt beispielsweise in seinem Papier “Simple Analytics of the Government Expenditure Multiplier”:

[T]he multiplier is 1 in the case that the monetary authority maintains a constant path for real interest rates despite the increase in government spending. The multiplier can be considerably smaller, however, if the monetary authority raises real interest rates in response to increases in inflation or real activity resulting from the fiscal stimulus.

Völlig richtig, und warum zur Hölle sollte eine Zentralbank das nicht tun, und statt dessen die Geldpolitik konstant lassen? Moment, was heißt überhaupt “konstant” im Bezug auf Geldpolitik? Auf jeden Fall nicht, was man denkt.

Für manche ist “konstant” ein gleichbleibender (nominaler) Zinssatz. Das ist aber unplausibel, da der Zinssatz nur Mittel zum Zweck ist. Eine zinssetzende Zentralbank hat ein Ziel (etwa Inflation), und wenn sie durch gestiegene Staatsausgaben droht von diesem Ziel (nach oben) abzuweichen, weil sie die Zinsen gleich lässt, macht sie dann eben doch andere, expansivere Geldpolitik als vorher, wo sie ihr Ziel noch erreichte. Gleiches gilt für Geldmenge als Ziel, oder ein Kombination aus allem. Eine Geldpolitik kann also eigentlich nur als konstant bezeichnet werden, wenn sie zu jeder Zeit so gesetzt ist, dass erwartet wird, dass sie ihr Ziel erreicht.

Wenn eine Zentralbank nun strikt AD selbst als Ziel ausgibt, wie es Scott vorschwebt, und die Zentralbank in der Lage ist, die Erwartungen bezüglich zukünftigen ADs beliebig zu beeinflussen – und ich habe zumindest bisher nichts theoretisch oder empirisch Überzeugendes gefunden, was das Gegenteil beweisen würde – dann ist der Multiplikator genau Null. Der Grund ist, dass die Zentralbank ohnehin schon ihr präferiertes Level an AD anpeilt, und jede Änderung durch Staatsausgaben umgehend und vollständig kompensiert. Die Nullzinsgrenze ist das einzige, wo eine solche Zentralbank in Probleme kommen könnte, allerdings sind diese Probleme weder theoretisch überzeugend noch empirisch belegbar, die Indizien sprechen eher für das Gegenteil.

Was tun nun die meisten empirischen Studien zum fiskalischen Multiplikator (abseits der Frage, warum sie reale Größen verwenden)? Sie nehmen den Zinssatz, Geldmenge und ähnliches als Indiz “konstanter” Geldpolitik (falls Ihr Gegenbeispiele habt, immer her damit). Das ist nicht sehr sinnvoll, insofern bin ich freundlich ausgedrückt sehr skeptisch bezüglich solcher Studien.

Die Identifikation von geldpolitischen Schocks, die man für eine glaubwürdige, kausale Untersuchung von den Effekten von Geld- und Fiskalpolitik benötigt, ist einfach extrem schwierig und eine wirkliche Kausalitätsrevolution wie die in der Mikroökonometrie hat die Makro noch vor sich. Der Charme des Mafiapapiers liegt darin, zumindest eine exogene Variation in Fiskalpolitik gefunden zu haben, das ist ein erster, guter Schritt.

Was allerdings geldpolitische Identifikation angeht, müssen wir uns wohl auf historische Fallstudien verlassen, deren Interpretationsspielraum entsprechend ist. Oder auf Papiere, die zumindest Fortschritte in die Richtung einer wirklichen Identifikation machen, wie Romer & Romer (2004) “A New Measure of Monetary Shocks: Derivation and Implications”. Dieses Papier findet übrigens sehr starke und relativ schnell wirkende Effekte von Geldpolitik, im Gegensatz zu früheren Studien mit unzureichendem empirischen Design, I wonder why… So viel zu der großen Zeitverzögerung, mit der Geldpolitik angeblich wirkt, auch so ein Märchen, das nicht tot zu kriegen ist. Zudem gibt es bei ihnen kein price puzzle. Identification matters! (HT: Scott Sumner’s Kommentator David Landry)

Und Mikrostudien? Bei denen weiß ich ehrlich gesagt gar nicht, was sie mir sagen sollen. Wenn man sie auf eine staatliche Ebene bringen will, müsste man annehmen, dass man aus den regionalen Multiplikatoren einen landesweiten machen kann. Das aber ist offensichtlich etwas schwierig. Denn die geldpolitische Antwort, die im Mafiapapier ganz frech als “konstant” angenommen wurde (was landesweit bei einer reinen Umverteilung von Staatsausgaben noch stimmen mag, aber eben nicht für die einzelne Region!), kann unmöglich ignoriert werden.

Wie ist das nun in einer Währungsunion? Hier mögen Mikrostudien hilfreich sein – sofern sie das Geldpolitikproblem auf der makroempirischen Seite gelöst haben! Dann könnte regionale, expansive Fiskalpolitik einen Multiplikator bezüglich AD haben und den Anpassungsprozess an niedrigere Preise und Löhne angenehmer gestalten – sofern sie diesen Prozess, so er denn nötig ist, nicht aufhält. Genau letztere Schlussfolgerung, den Anpassungsprozess aufhalten, könnte man aber aus diesen Mikrostudien ziehen wollen, auch wenn das falsch wäre.

Empirische Makro ist ein schwieriges Feld, und leider muss ich sagen: es überzeugt mich nicht. Ich würde bei den meisten Studien nicht mal nach dem Motto “es ist das Beste, was wir haben” verfahren wollen, denn eine schlechte statistische Analyse ist leider komplett nutzlos. Ordentliche Theorie und historische Fallstudien müssen wohl bis auf weiteres reichen.

Follow

Bekomme jeden neuen Artikel in deinen Posteingang.

Join 741 other followers